10年筹备4年冲刺 万达为何难圆上市梦？-凯发app平台

　　​​这意味着，万达商业地产运作了长达4年的a股上市计划不得不搁浅。万达商业地产为什么难圆a股上市梦，背后的“痛点”在哪里？

　

　　​​10年筹备、4年冲刺，万达凯发app平台-凯发k8官网下载a股上市计划随着2014年7月1日中国证监会的一纸公告戛然而止。有猜测说万达已收购了美国和香港两个上市公司，将会转而在香港或者美国借壳上市;也有猜测说万达商业的财务指标欠佳，导致在a股上市失败。无论如何，从表象上看万达商业地产在2010年即向证监会递交了上市申请，以a股的高市盈率而言，放弃a股市场转往境外，肯定是遇到了难以疏解的困境。​

 

　　​从已公开的资料看,万达商业地产拟上市的业务包括房地产开发、商场出租和酒店业务三大部分，而万达院线，万达百货，大歌星ktv等关联业态则不在其中。从万达集团公布的财务数据来看，今年上半年商业地产业务总收入668.5亿元，同比增长18%，其中地产业务收入566.5亿元，租金收入50亿元，同比增长36%，租金收缴率99.9%，累计持有物业1799.6万平方米;酒店业务收入19.9亿元，累计客房数达到18083间;其他业务收入32亿元。从万达集团公布的商业地产收入结构上看，地产业务收入占商业地产总收入的84.74%，租金收入虽然快速增长，但仍然只占7.47%。由此看来，万达商业地产仍然是一个主要依靠地产业务的开发商，还不是一个主要依靠租金收入的“收租公”。​

 

　　​作为宏观调控的核心之一，房地产企业的上市、并购重组和再融资多年来都是a股的受限行业。万达分拆商业地产业务申请上市，有试图规避证监会对房地产开发行业限制的意图，因为近年来在实践中金融机构也只是限制住宅业务，而对商业地产业务并未限制。但作为资本市场监管部门的证监会并未明确区分商业地产和住宅地产，也从未有放松房企上市闸门的迹象。万达商业地产作为实实在在的开发商，上市之路不畅也就在情理之中了。​ ​​​

 

　　

　　万达商业地产的商业模式也多受业界诟病。“现金流滚资产”是万达地产成功的核心，而自有商业品牌如万达百货、万达院线、大歌星tkv、酒店、电玩等则是万达商业地产成功的支柱，而商业地产招商和运营的成功又为出售型物业如住宅、公寓、公寓式酒店、写字楼、金街、内铺等创造了高价套现的氛围和条件。作为商业运作的通常模式，以一项业务收入去贴补另外一项业务，对于非上市的私营企业而言是再正常不过的事情。但是要分拆商业地产业务(含地产开发、商场出租和酒店)去上市，其中的交叉补贴涉及关联交易，而关联交易涉及业务的独立性、盈利能力与可持续性以及成本、利润的透明等问题，一则必须明示，二则必须以市场公允对价交易。从万达集团公开的数据看,商场出租和酒店业务必然是亏损的(酒店业务的表面盈利难以掩盖自持酒店物业的利益输送)且盈利无期, 租金收益过低的自持商业面积迅速扩大并成为一个吞噬现金流的无底洞,这些都需要以地产开发业务的现金流和盈利来找平和弥补,让万达商业地产在财务上实实在在地成为一家地产开发商,实际上万达的物业出售比例一般也超过60%以上。由此看来，监管部门对万达商业地产上市的犹豫不决也就十分容易理解了,冲刺4年无果而终，似乎是偶然中的必然。​ ​

 

　　另外，关联交易也是万达集团各个业务板块之间业务独立性挥之不去的背景色。万达商业地产中的酒店业务，物业租赁与运营之间即使存在利益输送如降低租金来让酒店业务报表上呈现盈利，那也是肉烂在锅里，并未超越万达商业地产整个业务盘面。但万达百货、万达院线、文化产业(如大歌星ktv、电玩等)都在自持物业内部经营，板块之间的利益调整在所难免，这种调整在万达商业地产和万达院线都要上市的情况下就变成左右手互搏而难以平衡了。万达集团组建自有商业业态品牌，其最初的动机本来是为了给处于非成熟商圈的商业地产项目招商营造氛围的，盈利本非其主要使命。但随着万达集团规模的急剧扩张，这些自有业态品牌也都成为自成一体的巨型连锁机构，成为越来越大的吞噬现金流的财务黑洞。为堵塞这些财务黑洞，万达集团必然一方面要通过提升经营水平来减少经营性亏损造成的现金流出，另一方面则通过内部利益转移让部分自有业态品牌尽快上市以弥补入不敷出的现金流。可这些自有品牌在万达的自持物业内营业，业务板块之间的利益输送自然形同剜肉补疮，左右为难。​ ​

 

　　万达集团之所以选择让万达院线上市而不是选择业务规模更大的万达百货上市，就是因为后者体量太大，要做财务调整的话对万达商业地产的负面影响更大。这一选择的结果，必然是万达百货在承担万达商业地产引领招商使命的同时，成为拟上市业务板块的成本与亏损的“消纳池”，这也难怪万达百货在经营层面上绩效提升困难重重，即使频频换将，在未来也很难盈利了。​ ​万达集团最终选择了让万达商业地产放弃a股转向境外上市，让万达院线继续冲刺a股应是明智的。因为后者体量较小，其财务调整对万达商业地产的负面影响较小，万达集团的左右手互搏的难度小一些，容易实现万达院线运营的账面盈利，以较小的代价实现a股上市来享受高市盈率带来的滚滚现金流。而以香港、美国为代表的境外资本市场监管主要集中在信息披露方面，其核心要义是让投资主体在掌握真实信息的前提下自我判断与自我选择，而对盈利性、关联交易的监管要求较低。因此，在盈利性和关联交易方面存疑的万达商业地产更适合赴境外上市，且万达集团已经在香港和美国分别买下了两个上市公司，呈现出借壳上市的迹象，从今年上半年的工作报告看，万达集团也有推动主要公司境外上市的规划。为规避对盈利性的质疑，万达商业地产将会更加突出其成长性，以成长性来博取资本市场的追捧，在万达集团2014年上半年工作会王健林的讲话中也十分强调这一点。​

 

　　​由此看来，万达集团各业务板块的上市技术路线图已比较清晰：主要业务如万达商业地产将在境外上市，万达院线在a股上市，而已买下的两个境外上市公司将适时装入其他业务板块，将各业务板块互搏的成本和亏损以体量较大的万达百货作为消纳池。在此上市技术路线图之下，万达集团就也在积极探索其他的融资途径，今年上半年万达商业地产在海外成功发行6亿美元10年期无担保债券。万达集团跌跌撞撞、折冲10年方厘清这一上市技术路线图实属不易，从目前各方面的情况来看应属最佳选择：以境外上市规避对盈利性和关联交易的监管困境、在境外上市前以发债来试探市场反应且不必披露太多的公司资料、以高成长获取成长溢价来博取较高的市盈率以获取更多的融资。不过境外资本市场虽然对上市时的财务表现没有要求，但却更强调以盈利能力来对公司进行估值，这将是万达商业地产境外上市的软肋。

 

　　​2014年上半年工作会中，王健林反复强调万达商业地产不缺钱，上市只是为了让公司更加透明。但反观商业地产各大佬如西蒙、西田、凯德、恒隆、华润，哪一个不是玩转资本市场的巨摩?回顾以往，依靠物业抵押融资和物业销售回款支持了万达集团的高速成长，但这是以中国经济高速成长推动的物业价格急剧上升和快速扩大的地产市场为前提的。随着中国经济增速进入平稳增长阶段以及万达集团体量的急剧扩张，一个意欲维持高成长、锐意进取且没有打开资本市场通道的企业说不缺钱，似乎不合常理。从万达自身的表述来看，王健林在2014年上半年总结会上11次提及上市并成立了以丁本锡为组长的上市工作小组、16次提及金融并拟在三季度注册成立金融控股集团、计划投资其他金融企业，其对资金的重视程度却是不言而喻的。​ ​

 

　　说一千，道一万，万达集团无论在财务上怎么进行技术处理以推动相关业务板块的上市，但从长期来看都必须回归商业地产的本质：“运营 金融”，运营为本，金融为道，本立则道生。​ ​

 

　　万达商业地产概莫能外。​​

 

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